• L’illusion de la bulle chinoise

    L’illusion de la bulle chinoise

    Fan Gang

    PEKIN – A la veille du Nouvel An chinois, la Banque Populaire de Chine (BPC) a surpris les marchés en annonçant pour la deuxième fois consécutive en un mois, une augmentation de 50 points de base du taux de réserves obligatoires des banques, le relevant à 16,5%. Le gouvernement chinois avait déjà précédemment pris la décision de contenir les emprunts excessifs contractés par les gouvernements locaux (par le biais de sociétés d’investissement locales contrôlées par l’état) et, afin de calmer la fièvre des marchés immobiliers régionaux, de durcir les conditions de prêt pour les acheteurs d’un deuxième bien et d’augmenter le taux d’adéquation des fonds propres des promoteurs immobiliers.

    Ces dernières mesures d’austérité monétaire en Chine reflètent l’inquiétude grandissante des autorités pour les liquidités. En 2009, l’indice M2 de masse monétaire (un indicateur clé pour la prévision inflationniste) a augmenté de 27% en glissement annuel, et le crédit, de 34%. En Janvier 2010, malgré un « contrôle administratif » strict des lignes de crédit financier (la BPC a d’ailleurs imposé des plafonds de crédits aux banques commerciales), les emprunts bancaires ont augmenté de 29% sur l’année qui venaient s’ajouter à une hausse déjà importante au cours de la même période l’année précédente. L’inflation reste basse, à 1,5%, mais est en constante augmentation ces derniers mois. Les prix de l’immobilier ont explosé dans la plupart des grandes villes.

    Certains observateurs de la Chine convaincus par l’ensemble de ces éléments estiment donc que l’économie chinoise est une bulle et ont même prédit un atterrissage difficile pour 2010. Mais cette vision est, au mieux, prématurée.

    Il est vrai que la Chine a une forte tendance à créer des bulles et ceci en partie parce que dans les économies à forte croissance, les individus deviennent moins attentifs aux risques. Trente ans de croissance régulière sans sérieux soubresauts ont fait oublier les conséquences négatives de surchauffe et de bulles. En fait, ils sont tellement en confiance actuellement qu’ils reprochent souvent au gouvernement de ne pas autoriser une croissance plus rapide de l’économie.

    Certains autres facteurs particuliers pourraient rendre la Chine vulnérable aux bulles. L’important secteur public chinois (qui représente plus de 30% du PIB) se préoccupe généralement peu de ses pertes compte tenu de la souplesse des contraintes budgétaires qui lui sont imposées. Les gouvernements locaux sont tout aussi laxistes et n’honorent souvent pas leurs dettes. De plus, divers problèmes structurels, dont des disparités de revenus importantes et croissantes, causent de sérieux déséquilibres dans l’économie.

    Mais une tendance bullière ne doit pas nécessairement devenir une réalité. La bonne nouvelle c’est que les responsables chinois sont vigilants et préparés à faire pression sur les bulles naissantes – parfois par des interventions impopulaires tel que les récentes décisions monétaires.

    Quoi que l’on pense de ces mesures, adopter une politique d’action contre-cyclique est presque toujours mieux que de ne rien faire lorsqu’il y a surchauffe de l’économie. Même si certaines politiques sont critiquées pour être trop « administratives » et pour ne pas laisser un rôle suffisant aux forces du marché, elles sont souvent la seule manière efficace de gérer les « entités administratives » de la Chine.

    Quoiqu’il en soit, les nouvelles mesures devraient rassurer ceux qui s’inquiètent soit que le gouvernement central de la Chine reste passif et laisse la bulle se gonfler soit qu’il manque d’une politique macroéconomique suffisamment indépendante pour intervenir. Les conséquences de l’explosion des bulles au Japon dans les années 80 et aux Etats-Unis l’an passé sont des raisons suffisantes pour expliquer que le gouvernement chinois réagisse avec autant de détermination, et l’héritage d’un système centralisé qui fonctionne peut expliquer sa capacité à agir opportunément. Après tout, même s’il est vrai l’économie de marché moderne offre un cadre de travail propice – ainsi que l’apprennent les bureaucrates chinois – l’idée d’une économie planifiée est née au XIXème siècle d’une nécessité de répondre aux échecs du marché par une contre-orthodoxie.

    Certains aimeraient voir la Chine totalement basculer vers une économie de marché sans aucune régulation ni aucune gestion, mais les crises récentes nous rappelle que le fondamentalisme de l’économie de marché a aussi ses défauts. Personne n’a réussi à éliminer les bulles des économies dans lesquelles les marchés étaient laissés à eux seuls. Mais si les fluctuations peuvent être « défroissées », comme le disait John Maynard Keynes, l’efficacité économique totale peut être améliorée.  

    Les investissements du gouvernement, qui constituent la majeure partie du plan de relance anti-crise de la Chine, devraient être d’une grande aide de ce point de vue. Près de 80% de ces investissements sont consacrés aux infrastructures publiques, métro, réseaux ferrés et projets urbains, qui devraient être considérés comme des biens publics à long-terme. En tant que tel, ils ne peuvent engendrer une bulle par une surcapacité immédiate de l’industrie.

    De plus, près de 40% de l’augmentation des crédits bancaires en 2009 a permis de satisfaire l’expansion budgétaire, puisque les projets ont démarré avant l’allocation des budgets nécessaires à leurs financements. L’endettement des gouvernements locaux a posé des risques au système bancaire et à l’économie dans son ensemble, mais, compte tenu du ratio dette publique/PIB relativement bas de la Chine (à peine 24% même après le plan anti-crise), les prêts non performants ne représentent pas un sérieux problème. Ils seront même facilement absorbés aussi longtemps que la croissance du PIB se maintient aux alentours de 8 à 9% et, plus important encore, aussi longtemps que les emprunts des gouvernements locaux sont contenus.

    Enfin, le levier des investissements financiers reste très bas comparé à d’autres pays. L’utilisation des crédits bancaires pour spéculer sur les marchés et dans l’immobilier est encore largement interdite. Il peut y avoir des fuites et des faiblesses dans les règlementations, mais les protections sont en place – et sont surveillées plus encore aujourd’hui que par le passé.

    Une bulle chinoise est-elle encore possible ? Peut-être. Mais elle n’est pas encore survenue, et elle sera contenue de façon appropriée, le cas échéant.

    Fan Gang is Professor of Economics at Beijing University and the Chinese Academy of Social Sciences, Director of China’s National Economic Research Institute, Secretary-General of the China Reform Foundation, and a member of the Monetary Policy Committee of the People’s Bank of China.

    Copyright: Project Syndicate, 2010.
    www.project-syndicate.org
    Traduit de l’anglais par Frédérique Destribats


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