• Les désordres des taux de changes

    Les désordres des taux de changes

    Jose Antonio Ocampo

    NEW YORK – Deux caractéristiques troublantes de la reprise économique en cours sont d’une part un commerce international déprimé, et d’autre part, le retour des déséquilibres de la balance globale des paiements. Les estimations du Fond Monétaire International et des Nations Unies indiquent que le volume du commerce international en 2010 restera inférieur de 7 à 8 % au pic de 2008, tandis que de nombreux pays, pour ne pas dire la plupart, y compris les pays industrialisés, cherchent à dynamiser leur compte courant.

    Si l’on s’en tient aux projections du FMI, le cumul des excédents de compte courant de l’économie mondiale devrait augmenter de près d’un trillion de dollars entre 2009 et 2012! Ce qui, bien sur, est impossible, puisque les excédents et les déficits doivent s’équilibrer pour l’ensemble de l’économie mondiale. Cela reflète simplement la force de récession (ou force déflationniste) que la faiblesse de la demande globale fait peser sur l’économie mondiale.

    Dans ces conditions, une croissance des économies les plus importantes basée sur les exportations est une menace pour l’économie mondiale. Cela est vrai pour la Chine, l’Allemagne (comme le lui a rappelé à maintes reprises la ministre française de l’économie, Christine Lagarde), le Japon et les Etats-Unis.

    Les pays en excédent doivent adopter des politiques expansionnistes et laisser s’apprécier leurs monnaies. Plus généralement, tant que les plus grosses économies émergentes mèneront la reprise globale, ils devraient réduire les excédents de leur compte courant ou même générer des déficits pour aider, par une hausse de leurs importations, à répartir les bénéfices de leur croissance sur l’ensemble de la communauté internationale.

    Mais, alors que cela implique un renforcement des monnaies des marchés émergeants, laisser s’apprécier les devises en ordre dispersé provoquerait plus de mal que de bien. Pour reprendre une expression américaine, cela pourrait revenir à jeter le bébé (la croissance économique) avec l’eau du bain (l’appréciation des taux de change).

    Prenons le cas de la Chine, qui représente la plus grosse part, et de loin, du commerce mondial parmi les économies émergeantes. Une réelle appréciation du renminbi est nécessaire à une reprise économique mondiale. Mais une appréciation en dépit du bon sens pourrait être extrêmement néfaste pour la croissance économique de la Chine en déstabilisant ses exportations industrielles, ce qui pourrait entrainer des effets désastreux sur l’ensemble de la région est-asiatique.

    La Chine doit procéder à une importante restructuration interne des exportations et des investissements, ses deux moteurs de croissance depuis quelques décennies, vers la consommation individuelle et publique (éducation, santé, et protection sociale pour cette dernière). Mais cette restructuration devrait réduire, et non relancer, les importations, puisque les exportations et les investissements sont des vecteurs plus importants d’importations que ne l’est la consommation.

    De plus, si le renminbi devait s’apprécier brutalement, cela pourrait entrainer une déflation nationale et une crise financière. C’est probablement cette interprétation des racines du malaise japonais que les autorités chinoises ont en tête en cherchant à éviter une réévaluation rapide.

    Le seul scénario acceptable, donc, est une économie chinoise qui transmet son dynamisme au reste du monde principalement en augmentant ses importations générées par la croissance économique rapide (effet des revenus sur la demande en importation), plutôt que par une appréciation du taux de change (effet de substitution). Cela implique de soutenir une croissance rapide tout en mettant en place une restructuration interne majeure, mais nécessaire, et pour laquelle une appréciation en douceur est bien mieux adaptée.

    Prenons maintenant le cas d’autres marchés émergeants majeurs. L’appréciation de leurs monnaies à déjà été engagée, encouragée par un arrivée massive de capitaux depuis le deuxième trimestre 2009 ; et dans certains cas, on peut déjà dire qu’elle est excessive (au Brésil, par exemple.)

    Ces pays peuvent bien sur résister aux pressions haussières sur leurs monnaies en accumulant des réserves en devises étrangères, ainsi qu’ils le faisaient avant la crise financière. Cela donne naturellement un résultat paradoxal : les fonds privés qui ont afflué vers ces pays sont recyclés en titres du Trésor américain par le biais d’investissement de réserves accumulées. Pourquoi les banques centrales des pays émergeants pratiquent-elles de telles intermédiations financières extrêmement coûteuses puisque le produit des fonds privés est plus élevé que celui des réserves ?

    La conséquence de tout cela est que le fait de compter sur la libre circulation des capitaux pour laisser s’apprécier la monnaie et encourager des déficits de compte courant, peut entrainer quantité de problèmes comme un ralentissement de la reprise économique et la menace de bulles financières et de crises financières localisées. Il faudrait donc envisager une manière plus ordonnée d’induire des déficits de compte courant sans risquer de déstabiliser la croissance des économies émergeantes.

    Une solution (déjà recommandée par certains, dont moi, et adoptée en partie par certains pays) est un recours plus important aux régulations de compte courant. Il est surprenant de constater cependant que cette idée est totalement absente des débats internationaux sur la réforme financière. Heureusement, le FMI a ouvert la voie pour des discussions en ce sens dans l’un de ses récents bulletins.

    Tout aussi important, un scénario global acceptable pourrait être que la plupart des pays en développement pratiquent des déficits de leur compte courant. Mais cela exige des réformes majeures du système financier global pour minimiser les faiblesses que de tels déficits ont pu générer dans le passé, et que reflétèrent les crises financières majeures du monde en développement.

    Ces crises passées ont permis l’émergence d’une forme d’« auto-assurance » parmi les pays en développement via les accumulations de réserves. Cela a aidé nombre d’entre eux à surmonter les zones de turbulences récentes, mais a aussi contribué aux déséquilibres de la balance globale des paiements.

    Les récentes réformes du FMI sont juste un petit pas de plus vers la création de meilleurs instruments financiers pour venir en aide à ces pays. Il est surtout essentiel de créer des financements à grande échelle fiables pour les pays en développement durant les crises par le biais d’un ensemble d’émissions contre-cycliques de DTS et de financements d’urgence dont les conditions seront peu onéreuses.

    José Antonio Ocampo, a professor at Columbia University, is a former United Nations Under-Secretary-General for Economic and Social Affairs, and former Finance Minister of Colombia.

    Copyright: Project Syndicate, 2010.
    www.project-syndicate.org
    Traduit de l’anglais par Frédérique Destribats


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