• Peut-on résister aux marchés ?

    Peut-on résister aux marchés ?

     

    Il y a deux ans, les Etats sauvaient les marchés financiers de la débâcle. Aujourd'hui, ces mêmes marchés menacent les Etats, au moins certains d'entre eux. Plus encore que l'arrogance de tous ceux qui n'ont rien appris et tout oublié, ce rapprochement choque. Il nourrit le sentiment que rien n'a changé, sinon en pire : que les gouvernants ont beaucoup gesticulé mais peu réformé, qu'involontairement ou volontairement, les Etats ont manqué leur fenêtre de tir et que, désormais affaiblis, ils sont à la merci de ceux-là mêmes qui quémandaient hier leur assistance.

    Cette vision des choses mérite d'être nuancée, pour deux raisons : d'abord parce qu'il est faux de penser que rien n'a été fait en matière de réforme financière ; ensuite parce que la symétrie entre Etats et marchés est trompeuse. Prenons ces deux questions une à une.

    Dans un récent papier publié par l'institut Bruegel, Stéphane Rottier et Nicolas Véron ont tenté de mesurer les progrès accomplis en matière de régulation financière, sur la base du programme fixé en novembre 2008 à Washington, lors du premier G20. Ils montrent que celui-ci a été inégalement mis en application, et relèvent l'écart entre les actions confiées à des organisations internationales fortes et celles pour lesquelles on s'est borné à appeler à la coordination entre autorités nationales. Mais, au total, l'acquis est loin d'être nul : en particulier, les Etats-Unis ont voté en juillet une réforme financière d'ampleur, l'Europe a trouvé un accord politique sur la sienne, et les régulateurs bancaires viennent de se mettre d'accord sur un durcissement substantiel de la réglementation du risque de crédit.

    Le programme de Washington (qu'avait signé George W. Bush) n'était cependant ni très ambitieux ni très structuré. Il ne visait pas la domestication de la finance, et surtout il ne s'inspirait pas d'une analyse bien profonde de la crise. Pressés d'agir et parce qu'ils ne savaient pas quelles pistes privilégier, les Etats s'étaient donné une longue liste quelque peu hétéroclite. N'y figuraient pas les idées plus radicales qui ont émergé plus tard dans le débat, comme la règle dite de Volcker, qui introduit une séparation entre banques et fonds spéculatifs, désormais inscrite dans la législation américaine, ou la création d'un mécanisme de résolution des faillites bancaires par transformation quasi automatique en actions des créances obligataires détenues sur les banques, une option sérieusement à l'étude dans plusieurs pays. N'y figurait pas non plus le sujet controversé de la taille des banques.

    La réforme financière est donc inachevée. Cependant, l'un des points positifs des derniers mois est la création d'institutions publiques plus fortes, capables d'alimenter la réforme dans la durée, et aussi de la mettre en oeuvre.

    C'est ici qu'intervient la deuxième question : en prenant le temps de réfléchir, n'a-t-on pas gâché l'opportunité politique de porter le fer, n'a-t-on pas laissé la finance reprendre la haute main sur les Etats ? Le rapport de forces n'est certainement plus ce qu'il était il y a deux ans. Pour autant, il ne va pas de soi que la capacité de réguler des Etats soit gravement entamée par leur statut d'emprunteur. La Grèce a quasiment perdu l'accès au marché des capitaux, mais l'Allemagne n'a jamais emprunté à de meilleures conditions. Et cela n'empêche ni l'Union européenne ni le G20 de réguler.

    Surtout, de la même manière que nous avons appris à distinguer entre l'Etat actionnaire et l'Etat régulateur, et compris qu'il faut le faire précisément parce que les initiatives de l'un ne coïncident pas nécessairement avec les intérêts de l'autre, il faut aujourd'hui savoir séparer l'Etat emprunteur de l'Etat régulateur financier. Il serait grave que les gouvernements qui exigent des institutions financières plus de prudence dans la gestion des risques leur demandent dans le même temps de négliger le risque qu'ils peuvent eux-mêmes présenter.

    Même si cela paraît injuste, il est au contraire logique d'attendre des agences de notation, qui s'étaient montrées négligentes dans l'évaluation des risques de crédit, d'être aujourd'hui rigoureuses dans l'appréciation de tous les risques, y compris souverains.

    L'histoire n'est donc pas écrite, ni le vainqueur désigné. La réforme financière peut encore s'enliser. Mais il est trop tôt pour annoncer sa déroute.

    Jean Pisani-Ferry

    est économiste et directeur de Bruegel, centre de recherche et de débat sur les politiques économiques en Europe.


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