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  • La revanche pour le Sud

     

    Il ne se passe pas une semaine sans que l'actualité nous rappelle le basculement du monde en cours et la poussée subséquente des pays du Sud. A l'horizon 2020, le produit national brut (PNB) des sept plus grandes économies émergentes, baptisées " E7 ", devrait être supérieur à celui des pays du G7, actuellement les plus riches du monde. La percée n'est pas qu'économique. Le Sud est de plus en plus présent sur la scène internationale, où il fait entendre sa voix. Cette nouvelle réalité a bien été évoquée par le président brésilien Lula, qui a déclaré au lendemain du choix de son pays par le Comité pour l'organisation des Jeux olympiques en 2016 : " Comme nous avons été colonisés, nous avions une manie : être petit. Aujourd'hui, c'est fini ! C'est notre heure. "

    Au-delà du constat, il convient de s'interroger sur la motivation profonde de ce réveil du Sud. Un de ses ressorts essentiels renvoie à l'idée de revanche. La revanche repose sur deux piliers : le désir de renouer les fils de l'histoire tranchés par la domination étrangère ; la volonté d'effacer l'empreinte coloniale, de laver les affronts subis.

    La première occurrence est bien illustrée par l'exemple de grands pays " réémergents " tels que la Chine ou l'Inde qui cultivent le thème de la renaissance. Le but est de renouer avec le passé, de fermer une parenthèse marquée par deux siècles de domination de l'Occident. C'est le sens profond du " miracle asiatique ". Le fait que le défi de puissance que l'Asie adresse à l'Occident se situe sur le terrain de l'économie et de la technologie n'est pas anodin : il s'agit du coeur même de la supériorité occidentale. C'est l'occasion, en d'autres termes, de reprendre les armes de l'ancien adversaire pour les retourner contre lui, signe éclatant d'affranchissement que l'on peut aisément qualifier de revanche.

    La deuxième dimension de la revanche renvoie au traumatisme colonial. L'intrusion étrangère, notamment par sa violence, a beaucoup marqué les pays du Sud, des premières colonisations du XVe siècle à l'impérialisme du XIXe siècle. Les peuples dominés n'ont pas oublié. Le Bolivien Evo Morales, premier président indien d'Amérique du Sud, doit ainsi beaucoup moins sa victoire historique à un parti ou un appareil politique qu'à quelque chose de beaucoup plus profond : " Une insurrection des consciences, des identités, des mémoires ancestrales " (Jean Ziegler). Dans la même veine, lorsque Nicolas Sarkozy, à l'occasion d'une visite à Alger, parle affaires au président Bouteflika, ce dernier rétorque : " La mémoire vient avant les affaires. "

    Blessure coloniale

    Les géants indien et chinois, notamment, n'ont certainement pas oublié les immixtions occidentales ainsi que leurs lots d'injustices et de répressions. Nul doute que la blessure coloniale soit devenue le moteur d'un désir de revanche. A sa façon, le général de Gaulle ne disait pas autre chose en confiant à l'un de ses proches, à propos des Algériens : " L'humiliation... n'oubliez pas l'humiliation... "

    La revanche du Sud en cours pose enfin la question de la réaction des pays du Nord. Régulièrement, le Brésilien Lula se demande s'il est normal que son pays ait moins d'influence que la Belgique lors des votes au Fonds monétaire international (FMI). Malgré de bonnes paroles sans grandes conséquences et, au mieux, de timides initiatives, les pays occidentaux ont tendance à se raidir. Ils font la sourde oreille aux pays du Sud qui, forts de leurs succès économiques, demandent à être pleinement reconnus sur la scène internationale.

    L'ancien ambassadeur de Singapour au Conseil de sécurité des Nations unies, Kishore Mahbubani, a bien pointé la contradiction : " Le XXIe siècle connaît un grave paradoxe : ce sont les nations les plus démocratiques au monde, les nations occidentales, qui font tout pour maintenir cet ordre mondial antidémocratique. Dans ces pays, jamais une minorité ne pourrait imposer des décisions à la majorité : c'est pourtant précisément ce que fait l'Occident à l'échelle mondiale ."

    A l'heure du grand aggiornamento, l'Occident doit appendre à partager.

    Philippe Marchesin

    Maître de conférences à l'université de Paris


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  • Après la crise, le risque systémique subsiste

    Rétablir la stabilité financière est urgent

    La crise financière a causé de profonds dégâts : pour la seule Europe, le produit intérieur brut (PIB) a baissé de cinq points et le chômage est remonté à 10 %. Les Etats, déjà endettés pour nombre d'entre eux, ont soutenu leurs banques et accru de ce fait (à l'exception notable de la France) leur déficit public. Mais aucun de ces Etats ne serait en mesure de faire face, à un horizon de quatre à cinq ans, à une nouvelle crise finan-cière.

    La maîtrise de la stabilité financière revêt donc un caractère impératif. C'est l'une des missions des banques centrales et elles s'y emploient au travers du Comité de Bâle et du Conseil de stabilité financière. Mais les Etats et l'Europe, c'est-à-dire le conseil des ministres, la Commission et le Parlement, sont aussi concernés.

    On assiste donc à une multiplication d'initiatives, assez mal coordonnées, comme l'a souligné à plusieurs reprises le directeur général du Fonds monétaire international (FMI), Dominique Strauss-Kahn, visant à redéfinir l'ensemble du système de régulation pour, au final, mieux maîtriser le risque systémique. Cette ardeur régulatrice a, en outre, la caractéristique de s'aventurer dans des domaines encore insuffisamment explorés de la finance. Il ne s'agit pas d'adopter une posture conservatrice mais d'agir avec prudence pour éviter que l'on intervienne de façon inappropriée dans le financement de l'économie.

    La crise est la matérialisation d'un risque systémique. Cela signifie qu'elle touche l'ensemble du système financier et que l'impact sur l'économie réelle est significatif. Le risque systémique se développe lorsqu'il rencontre un terrain favorable constitué par un excès de liquidité ; des taux d'intérêt bas sur longue période qui créent une sous-évaluation du risque, et une régulation peu ou mal coordonnée.

    Ce risque ne va pas disparaître comme par enchantement. Il y aura toujours des soubresauts financiers. Le problème est leur intensité et leur diffusion. Pour le réduire, les banques centrales peuvent conduire deux types d'action : augmenter la capacité des banques à résister et éviter que des bulles se développent.

    La " chasse aux bulles " n'est pas un exercice simple. Il faut d'abord les repérer, c'est-à-dire s'assurer que le gonflement du prix des actifs a bien un caractère spéculatif et ne relève pas d'une croissance normale et équilibrée en lien avec une activité réelle. Une fois la bulle identifiée, il faut intervenir. Mais dans ce cas, l'instrument à disposition des banques centrales est la politique monétaire. Ce peut être un instrument inadapté car trop puissant et susceptible de casser la croissance. L'autre solution consiste à réduire la demande. Mais certains pays, comme les Etats-Unis, répugnent à utiliser ces techniques, à la différence de l'Europe ou de l'Asie.

    La seconde option consiste à renforcer les règles applicables aux banques en augmentant les exigences de fonds propres et en encadrant la gestion de la liquidité. Le Comité de Bâle a annoncé, le 12 septembre, les nouveaux ratios de solvabilité qui entreront en application de façon progressive, d'ici à 2018. Pour la première fois, un ratio dit " protection " est institué pour couvrir le risque systémique.

    La conséquence d'un tel choix est d'introduire de l'hétérogénéité dans le système de régulation. La résistance des systèmes nationaux en période de crise ne sera pas équivalente. Il y aura nécessairement un maillon faible, qui, s'il est localisé dans une économie importante, fera courir un risque à tous les acteurs financiers. On peut, certes, espérer que la coordination internationale mise en place au niveau du FMI ou du Forum de stabilité financière réduira ce risque, mais cela n'est pas acquis.

    Si l'on considère maintenant l'ensemble du système financier, deux autres domaines font l'objet de dispositions nouvelles de la part des régulateurs pour tirer les conséquences de la crise. Ce sont les marchés et les infrastructures. Du côté des marchés, plusieurs dispositions sont envisagées. Elles sont bienvenues mais il restera un espace non régulé important et potentiellement porteur de risques. On a beaucoup parlé des marchés OTC (over the counter : de gré à gré, directement entre des banques et leurs clients) pour les fustiger, mais leur liquidité était faible puisque les produits toxiques de dette titrisés, comme les collateralised debt obligations (CDO), porteurs de crédit hypothécaire à risque (" subprime "), faisaient l'objet de transactions de banque à banque.

    Il faut, en premier lieu, corriger les déviances introduites par la directive Marchés d'instruments financiers (MIF) qui a conduit à une grande opacité. Un ralentissement du volume des transactions peut provoquer un décalage des cours sans qu'il y ait de fondement économique ou informationnel. S'agissant des acteurs des marchés, les sensibilités entre pays sont différentes. Il est très vraisemblable qu'au final le niveau de régulation sera sensiblement différent suivant les zones géographiques.

    Enfin, lors des travaux préparatoires au G20 de Pittsburgh, l'idée d'une régulation des hedge funds (fonds spéculatifs) présentant un caractère systémique avait été avancée. Rien n'a été fait, à l'échelle internationale, sur ce sujet. Au total, la régulation bancaire devrait se trouver sensiblement renforcée sans que l'on connaisse d'ailleurs ses effets potentiels sur l'économie. A côté d'une régulation bancaire renforcée, on risque de trouver un espace non ou moins régulé, celui des marchés, au motif fallacieux que ceux-ci seraient efficients. Or s'il existe bien un risque systémique imputable aux banques, il existe aussi un risque systémique de marché. C'est une question encore peu et mal traitée. C'est un vrai risque. C'est une vraie responsabilité pour les régulateurs.

    Georges Pauget

    Président honoraire du Crédit lyonnais (LCL)


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  • Comment briser le cycle infernal du surendettement privé et public

     

    Dans une récente chronique, Martin Wolf comparaît la situation économique actuelle au jeu qui consiste à repasser indéfiniment à d'autres un objet dont le détenteur final serait le perdant. En l'occurrence, ce cadeau empoisonné est celui du surendettement, chaque passage enfonçant davantage l'économie mondiale, et singulièrement la zone euro, dans la crise. La crise du surendettement privé n'a été réduite qu'au prix d'un surendettement public. On nous explique aujourd'hui qu'il est impératif de réduire ce dernier, quitte à affaiblir encore la croissance, aggraver le chômage et accroître les tensions sociales.

    Il est pourtant douteux qu'on puisse sortir spontanément de cet engrenage. On sait où a conduit, au début des années 1930, le raisonnement selon lequel une politique d'austérité doit rétablir la confiance, celle-ci favorisant, à son tour, la reprise. L'effet récessionniste d'une réduction de l'endettement public ne peut être évité que si cette réduction est compensée par la progression symétrique de l'endettement du secteur privé.

    Ainsi, dans les années 1990, en Suède, au Canada, en Finlande et en Italie, la réduction du déficit budgétaire est allée de pair avec une baisse sensible de l'épargne des ménages. Dans la conjoncture actuelle, les ménages ne paraissent guère tentés d'accroître leur consommation, alors qu'ils sont en pleine incertitude sur l'avenir, en particulier sur celui des retraites.

    Selon toute vraisemblance, la crise va empirer aussi longtemps qu'on n'aura pas trouvé un moyen, non pas de se repasser le cadeau empoisonné, du privé au public, et inversement, mais de l'évacuer. Pour ce faire, une seule voie semble envisageable : une monétisation d'une partie notable des dettes publiques - c'est-à-dire leur transfert sur le bilan des banques centrales - suivie par leur annihilation partielle. Diverses propositions ont été avancées dans cette optique. Patrick Artus, directeur de recherche de la banque Natixis, suggère une destruction partielle des dettes détenues par les banques centrales. Dans le même esprit, Ricardo Caballero, professeur au Massachusetts Institute of Technology (MIT), propose que la banque centrale alimente le Trésor en monnaie afin de financer une politique budgétaire expansionniste sans accroissement simultané de la dette publique.

    Il convient de distinguer, ici, selon que les titres publics sont achetés par des investisseurs privés, des institutions étrangères, ou la banque centrale du pays considéré. Dans les deux premiers cas, sauf à faire défaut, au risque de pénaliser durablement sa capacité d'emprunt, un Etat ne peut refuser d'honorer ses dettes. En revanche, le non-remboursement d'une partie de ses créances ne menace pas une banque centrale, émettrice de monnaie. Le risque le plus souvent attribué à la monétisation est que celle-ci peut induire une reprise de l'inflation et (ou) un effet d'éviction.

    L'association de la monétisation avec l'inflation vient de ce qu'on y voit une création monétaire sans création de richesse équivalente. En réalité, dans une conjoncture où la croissance est faible et les capacités de production partiellement inemployées, le risque d'une surchauffe de l'économie est réduit, sinon inexistant. De même, un effet d'éviction des investissements privés n'est guère à craindre aussi longtemps que les entreprises répugnent à investir, faute d'une demande en expansion. L'importance des émissions de dettes publiques ne risque-t-elle pas de placer les banques centrales dans une situation délicate le jour où la reprise économique rendra souhaitable une remontée des taux d'intérêt ? En réalité, le service de la dette ne pèse pas de la même façon sur les Trésors publics, selon que celle-ci est détenue par les banques centrales ou d'autres détenteurs.

    La Banque de France reversait jadis au Trésor les intérêts que celui-ci lui versait. Le mécanisme est plus complexe aujourd'hui au sein de la zone euro. Il n'en demeure pas moins que les Etats étant les seuls actionnaires des banques centrales, les profits que celles-ci engrangent leur reviennent en fin de compte. Encore faudrait-il que la Banque centrale européenne (BCE) accepte davantage d'emprunts publics et que la clé de répartition entre les pays membres soit réaménagée. Dans une phase ultérieure, si la croissance s'accélère, il sera toujours possible de compenser la croissance des emprunts publics en réduisant d'autres formes d'endettement dans l'économie. Les échéances de ces emprunts devraient également être fixées en fonction de l'évolution de la conjoncture.

    Il serait ainsi envisageable de substituer aux échéances habituelles une règle de remboursement stipulant qu'une fois détenus par les banques centrales ces titres ne seront remboursables que quand un certain niveau de croissance aura été atteint et que les recettes publiques augmenteront en conséquence. Ce mécanisme permettrait de parvenir à un résultat voisin de celui attendu d'une " destruction " de la dette publique, sans compromettre pour autant le bilan de la banque centrale.

    Cette stratégie n'est toutefois envisageable à grande échelle que si elle va de pair avec l'instauration de règles susceptibles d'empêcher certains Etats de s'endetter à tort et à travers. La soumission de tous les Etats à des règles de fonctionnement budgétaires identiques, fixées arbitrairement à Maastricht, paraît, en revanche, contraire à une bonne gestion de la conjoncture européenne.

    Il conviendrait plutôt de déterminer le seuil d'endettement acceptable en fonction : 1) de la conjoncture au sein de la zone euro ; 2) des chocs conjoncturels spécifiques que chaque pays doit affronter en fonction de la spécialisation de son appareil de production : les fluctuations de la conjoncture mondiale n'auront pas les mêmes effets selon qu'un pays est spécialisé dans le tourisme ou dans la machine-outil ; 3) de la situation de la balance courante de chacun d'eux.

    On peut exiger d'un pays qui accumule les excédents courants un plus grand effort de soutien de la conjoncture européenne que d'un pays confronté à un déficit courant chronique. Ce seuil d'endettement acceptable déterminerait l'éligibilité des titres publics de chaque pays auprès de la BCE.

    Une autre objection consiste à affirmer qu'une telle politique entraînera une forte perte de crédibilité de l'euro. Encore faut-il avoir à l'esprit qu'il y a peu de placements offrant une sécurité comparable à celle de la monnaie européenne. Les Etats-Unis, le Royaume-Uni ou le Japon sont davantage endettés que la zone euro. A quelques exceptions près - celle de la Grèce en particulier -, la plupart des Etats européens se financent à des taux encore très bas. Comme le souligne une note de Natixis, " c'est la dette totale, publique et privée, d'un pays qu'il faut regarder pour estimer le degré de risque d'un pays ". Avec ce critère, les pays les plus risqués sont la Belgique et le Royaume-Uni (l'endettement public et privé représentant plus de 300 % du produit intérieur brut (PIB) dans chacun d'eux), l'Espagne (environ 290 %), ensuite viennent l'Irlande, le Portugal, l'Italie (autour de 250 %), la Grèce se situant au même niveau que... l'Allemagne et la France (autour de 220 %).

    En réalité, sur le long terme, ce n'est pas tant l'endettement public qu'une croissance stagnante qui risque de décourager les investissements, aussi bien internes qu'étrangers, dans les pays européens. Alors que certains accusent l'endettement public de sacrifier les générations futures. C'est le contraire qui est vrai. C'est un pays qui stagne au lieu d'investir et de se développer qui sacrifie l'avenir.

    On peut observer, par ailleurs, que si la BCE s'était montrée moins timorée et avait annoncé, dès l'origine de la crise, qu'elle achèterait des dettes publiques de la zone euro sans limites de montant et de durée, elle aurait de facto garanti ces dettes et les investisseurs les auraient achetées sans que la BCE ait pratiquement à intervenir.

    Aujourd'hui, le fonds de stabilisation aura d'autant plus de mal à juguler la crise qu'un plus grand nombre de pays sont atteints et que trop d'incertitudes pèsent sur la volonté réelle et durable de la BCE de venir en aide aux pays les plus endettés (déclarations de la Bundesbank, atermoiements, etc.). La question est de savoir si les principaux pays européens se résoudront, de bon ou de mauvais gré, à dépasser l'orthodoxie ambiante pour sortir de la crise ou s'ils s'y enfonceront au nom de cette orthodoxie.

    André Grjebine

    Directeur de recherche à Sciences Po, Centre d'études et de recherches internationales (CERI)


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