• Sécuriser les titres synthétiques

    Sécuriser les titres synthétiques

    George Soros

    NEW YORK – On peut être certain que Goldman Sachs va contester énergiquement les poursuites engagées au civil à son encontre par la Commission des opérations de bourse américaine, la SEC. Mais indépendamment du résultat de ce procès, les conséquences seront bien plus lourdes sur la législation de la réforme financière actuellement à l’étude au Congrès américain.

    Que Goldman soit coupable ou non, la transaction en question n’a entrainé aucun bénéfice social. Elle comprenait des titres synthétiques complexes obtenus en clonant des titres hypothécaires déjà existants en unités imaginaires qui imitaient les originaux. Ces titres hypothécaires nantis (CDO) transformés en titres synthétiques n’ont pas servi à financer l’acquisition d’autres biens immobiliers ou à répartir le capital de manière plus efficace ; ils n’ont servi qu’à gonfler le volume des titres hypothécaires dont la valeur s’est effondrée lorsque la bulle de l’immobilier a explosé. La fonction première de cette transaction était de générer des frais et des commissions.  

    Cela démontre clairement comment ces produits dérivés et ces titres synthétiques étaient utilisés pour créer de la valeur à partir de rien. En effet, plus de CDO triple-A ont été créés que n’existaient de titres triple-A sous-jacents.

    Tout cela a été fait à grande échelle malgré le fait que toutes les parties concernées étaient des investisseurs avertis.  Et cela pendant des années, jusqu’au crash qui a causé la destruction de beaucoup de richesse, quelques millions de dollars.

    De telles activités ne peuvent plus être autorisées. L’utilisation de produits dérivés et d’autres instruments synthétiques doit être régulée même si toutes les parties sont des investisseurs avisés. Les titres ordinaires doivent être enregistrés à la SEC avant d’être négociés. Les titres synthétiques doivent eux aussi être soumis à une régulation, mais cette tâche pourrait être confiée à une autorité différente, comme la Commodity FuturesTrading Commission (agence fédérale indépendante américaine chargée de la régulation des bourses de commerce où se traitent les matières premières,ndt).

    Les produits dérivés peuvent être très utiles mais comportent aussi un certain nombre de risques cachés. Ils peuvent dissimuler une accumulation de déséquilibres cachés dans l’offre et la demande qui peuvent se révéler soudainement au delà d’un certain seuil. Cela est vrai pour ce que l’on appelle les knockout options, utilisées dans les couvertures de risques de change. Ce fut aussi le cas des portefeuilles de programmes d’assurance qui ont entrainé le Lundi Noir d’octobre 1987 à la bourse de New York. L’introduction de disjoncteurs qui s’ensuivit fut une reconnaissance tacite du fait que les produits dérivés peuvent entrainer des perturbations, mais n’a pas permis de tirer les bonnes conclusions.

    Les couvertures de défaillance (CDS) sont des instruments particulièrement douteux. Ils sont sensés apporter une garantie contre les défauts de paiement aux détenteurs d’obligations. Mais dans la mesure où ils sont librement négociables, ils peuvent être utilisés pour organiser des raids baissiers – un type de stratégie boursière par laquelle un trader (ou un groupe de traders) tente de faire baisser le prix d’un titre pour couvrir une position à court terme. En plus d’être une assurance, ils sont aussi un droit de tuer. Leur utilisation doit être limitée à ceux qui ont un intérêt assurable dans les obligations d’un état ou d’un société.  

    La tâche des régulateurs sera de comprendre les produits dérivés et les titres synthétiques, et d’en empêcher la création s’ils ne peuvent pas totalement en évaluer les risques systémiques. Cette tâche ne peut pas être laissée aux investisseurs, contrairement à ce que soutient le diktat du dogme fondamentaliste des marchés qui prévalait jusqu’à il y a peu.

    Les produits dérivés négociés par échanges devraient être enregistrés dans une classe propre. Les produits dérivés sur mesure devront être enregistrés individuellement, et les régulateurs devront impérativement comprendre les risques impliqués. Le processus d’enregistrement est laborieux et demande du temps et découragerait l’utilisation de produits dérivés hors cote. Les produits sur mesure pourraient être montés à parti d’instruments négociables. Cela éviterait le risque de récidive des abus qui ont entrainé la crise financière de 2008.

    Exiger que les produits dérivés et les obligations synthétiques soient enregistrés serait une mesure simple et efficace ; la législation actuellement à l’étude aux Etats-Unis ne comporte pourtant aucune de ces obligations. La Commission sénatoriale de l’agriculture propose d’interdire aux banques de dépôts de négocier en swaps. C’est une excellente proposition qui permettrait réellement de réduire l’inter-connectivité des marchés, ce qui permettrait d’éviter la contagion financière ; mais cela ne régulerait pas pour autant les produits dérivés.

    De plus, les cinq grandes banques qui servent de marqueurs des marchés et réalisent bien plus de 95% des transactions hors-cote aux Etats-Unis devraient s’opposer à cette proposition car cela porterait atteinte à leur profit. Il est plus étonnant que certaines multinationales s’y opposent aussi. La seule explication plausible est que les produits dérivés sur mesure peuvent les aider à échapper à l’impôt et à manipuler les gains. Des considérations qui ne devraient bien sur pas influencer les législateurs.

    George Soros is Chairman of Soros Fund Management and of the Open Society Institute. His most recent book is The Crash of 2008.

    Copyright: Project Syndicate, 2010.
    www.project-syndicate.org
    Traduit de l’anglais par Frédérique Destribats


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