Les plans de relance sont dangereux !

Bradford Cornell

Pasadéna, Californie – La plupart des économistes croient que l'on peut appréhender les perturbations macroéconomiques telles que la récession en cours au moyen d'indicateurs agrégés combinant par exemple le niveau du chômage, des prix et la masse monétaire. Mais ce point de vue induit en erreur, notamment dans la situation économique que nous connaissons. Pire encore, il conduit à une politique économique néfaste.

Ainsi que l'a expliqué l'économiste Fischer Black, l'économie doit répondre aux attentes de la population en termes de ressources disponibles et de techniques de production. Une économie efficace répond largement à ces attentes, ces dernières s'accordant bien avec les ressources et les techniques de production ; la population se montre alors généralement satisfaite de ses projets d'investissement et de ses opérations financières.

Mais si le monde évolue dans une direction imprévue, ces opérations financières et ces projets sont remis en question. Les techniques de production ne répondent plus aux attentes et les ressources destinées initialement à la production diminuent. Cette dernière perd son efficacité, et répondant moins aux désirs des consommateurs, sa valeur baisse. C'est la récession.

Cette théorie du "réalignement" permet d'expliquer le ralentissement

Les institutions financières qui détenaient beaucoup de ces titres ont vu leur valeur boursière s'effondrer elles aussi. Il fallait donc les restructurer, d'autant qu'une grande partie de leur capital avait été levé en jouant sur l'effet de levier. En position d'attente, ces institutions ne fonctionnaient plus normalement, ce qui constituait un obstacle pour l'intermédiation financière et remettait en question les projets d'investissement et les opérations financières tels que le refinancement des entreprises et des particuliers.

Parallèlement, tous les ménages dont la maison ou des biens immobiliers constituaient l'essentiel du patrimoine ont dû revoir leur consommation à la baisse en raison de l'écroulement du marché immobilier. Cela a affecté tous les producteurs, tous les distributeurs et détaillants dont les projets ou les opérations financières reposaient sur des hypothèses devenues obsolètes.

Telle était la situation. Finalement, la restructuration nécessaire a eu une telle ampleur qu'elle a touché pratiquement tous les secteurs de l'économie. La profondeur la récession en cours reflète le degré d'inadaptation des différents projets et opérations financières sur le marché. Les maçons ne peuvent devenir des informaticiens du jour au lendemain. Les entreprises automobiles ne peuvent s'adapter instantanément à un changement de préférence de leurs clients ou de leur fréquence d'achat en matière de véhicule neuf. Et les soi-disant spécialistes de la finance ne peuvent s'adapter en une nuit à toutes ces transformations.

Une question évidente se pose : l'Etat peut-il faire quelque chose pour accélérer le processus de restructuration ou réduire son coût ? S'il parvient à savoir comment restructurer l'économie et la stimuler de manière à diriger rapidement les ressources dans la direction voulue, un plan bien conçu pourrait alléger et raccourcir la récession. Mais s'il pouvait faire cela, une planification centrale serait beaucoup plus simple.

Par ailleurs, à l'image d'une économie dirigée, moins efficace pour répartir les ressources et la production qu'une économie de marché, un plan de relance général conduira selon toute probabilité à une très mauvaise répartition des ressources et à leur gaspillage - ceci à un moment où elles sont rares, où il est crucial de relancer la production et de réaligner nos économies en déroute. Dans la mesure où il est destiné à soutenir des activités en déclin, un plan de relance pourrait même se révéler contre-productif en retardant les ajustements nécessaires.

Du point de vue de l'offre et de la demande, il n'y a pas insuffisance de la "demande agrégée" – quoi que l'on entende par là. A la place, on trouve un problème complexe d'inadaptation (par exemple trop d'employés dans l'automobile au moment où il y a trop peu de clients), ce qui se traduit par une baisse globale de la production. Aussi il est possible qu'un accroissement des dépenses de l’Etat (par exemple pour relancer l'achat de voitures) exacerbe l'inadaptation de l'offre et de la demande.

Etant donné le rôle central de l'intermédiation financière dans la crise, l’Etat devrait plutôt accélérer le processus de restructuration en utilisant la législation sur la faillite. La clé est d'accepter les éléments négatifs : il faut reconnaître les pertes avant de procéder à un réalignement efficace.

Cela ouvre la voie à une solution pour résoudre la crise du secteur bancaire. Il faut abaisser la valeur des investissements des institution s financières à leur valeur du marché, et en fonction de cette valeur, restructurer les contrats financiers faisant intervenir des capitaux propres existants et des prêts. Si les pertes sont importantes au point de balayer ces derniers, l'Etat devra intervenir par l'intermédiaire de son dispositif d'assurance pour protéger les déposants. Enfin, les banques restructurées pourront être recapitalisées par de nouveaux prêts et en levant de nouveaux emprunts et de nouveaux capitaux propres. A ce moment là, les banques devraient fonctionner normalement.

Malheureusement, cette solution élégante ne prend pas en compte tous les problèmes associés au réseau complexe de contrats et de relations qui constituent le système financier, l'information limitée des parties concernées et la tendance de chacune de ces parties à protéger ses intérêts propres. Ainsi, il n'y a aucun accord quant à la valeur sur le marché des actifs des institution s financières liés à l'immobilier. C'est pourquoi les restructurations ont été lentes, coûteuses, accompagnées d'un lobbying intense, de recherches d'avantages personnels, d'hésitations, avec un marché du crédit restant dysfonctionnel.  

Que l’Etat parvienne à sortir de cette impasse à la manière dont les tribunaux traitent les faillites des entreprises, et les bénéfices seraient importants ! Dans la mesure où l’Etat s'implique dans la restructuration des institution s financières, il doit éviter des transferts de richesse inutiles des contribuables vers les détenteurs de titres des institution s financières. Au-delà, il vaut mieux laisser le processus de réalignement entre les mains d'agents privés. L'Etat ne dispose ni de l'information voulue ni de la motivation requise pour entreprendre cette tâche.

Bradford Cornell is Visiting Professor of Financial Economics, California Institute of Technology.

Copyright: Project Syndicate, 2010.
www.project-syndicate.org
Traduit de l’anglais par Patrice Horovitz